Financiering & Financieringsstructuur

Wat is Financiering?

Met financiering wordt bedoeld de wijze waarop de activiteiten van een organisatie worden betaald. De passivazijde van de balans laat zien hoe de lonen, machines en voorraden worden gefinancierd. We onderscheiden daarbij:

 
  • Eigen Vermogen; dat is het eigen kapitaal c.q. geld van een onderneming. Het eigen vermogen bestaat uit het door de eigenaren geïnvesteerde vermogen (aandelenkapitaal) plus de reserveringen die in de loop van de tijd zijn ontstaan. Bij een eenmanszaak brengt de ondernemer zelf het kapitaal in. Bij een NV of BV zijn dat de aandeelhouders.
  • Vreemd Vermogen; vreemd vermogen is het geld dat banken of andere vermogensverschaffers (tegen een vaste vergoeding) beschikbaar stellen. We onderscheiden daarbij Lang Vreemd Vermogen, zoals hypothecaire leningen, Kort Vreemd Vermogen zoals het doorlopend bankkrediet. Kortlopende schulden aan crediteuren of de Belastingdienst behoren ook tot het kort vreemd vermogen.

 

In het vraagstuk van de financieringsstructuur staat de vraag centraal of de wijze waarop de activiteiten van een organisatie gefinancierd worden kan bijdragen aan de winst van die organisatie. Is er een verhouding tussen het eigen vermogen en het vreemd vermogen die leidt tot een optimale (laagst mogelijke) kosten die vergoed moeten worden aan de vermogensverschaffers. Of andere gezegd: dragen financieringsbeslissingen bij aan de marktwaarde van een organisatie?

 

Gemiddelde vermogenskostenvoet

De gemiddelde vermogenskostenvoet is binnen het vakgebied Bedrijfseconomie en al helemaal bij financieringsvraagstukken een belangrijke factor. Doel is de gemiddelde kostenvoet te minimaliseren om zo de marktwaarde van de onderneming te maximaliseren. De gemiddelde vermogenskostenvoet is het gemiddelde percentage rente  (vreemd vermogen) en vergoeding (eigen vermogen) die de organisatie over haar totale vermogen moet betalen. De formule om de gemiddelde kostenvoet te berekenen is relatief eenvoudig:

 

De vraag bij (ondernemings)financiering is nu of er een verhouding bestaat tussen het eigen vermogen, het lang vreemd vermogen en het kort vreemd vermogen die leidt tot een optimale (laagst mogelijke) gemiddelde vermogenskostenvoet? Of andere gezegd: draagt een bepaalde verhouding van het eigen vermogen en vreemd vermogen bij aan de marktwaarde van uw organisatie?

 

Voorbeeld De Computerwinkel

Aan de hand van het voorbeeld die op de pagina 'Het Grote Rekenvoorbeeld' wordt uitgewerkt wordt duidelijk wat de gemiddelde kostenvoet nu precies is en wat je ermee kunt doen. Omdat we het hebben over de financierings- of vermogensstructuur is het natuurlijk handig om de balans, waar het (boekhoudkundige) vermogen op de passiva zijde staat vermeld, als uitgangspunt te nemen.
 
 

 
Stel nu dat de aandeelhouders een rendement (Rentabiliteit Eigen Vermogen) eisen van 9%. De intrestpercentage op het KVV bedraagt gemiddeld 12% en op het LVV 5%. De gemiddelde kostenvoet bedraagt dan:
 

 
De gemiddelde kostenvoet van de Computerwinkel bedraagt dus 6,3%. Wat geeft deze gemiddelde kostenvoet van 6,3% nu voor informatie?
 
  • Rentabiliteit; op basis van de gemiddelde kostenvoet van 6,3% is de conclusie dat de jaarlijkse winst minimaal 6,3% moet bedragen (uitgedrukt in % van het totale vermogen) omdat anders De Computerwinkel de eigen vermogensverschaffers hun geëist rendement van 9% niet kan uitbetalen.
  • Investeringsanalyse; nieuwe investeringen moeten een minimaal rendement behalen van 6,3% om de eigen vermogen verschaffers tevreden te houden.
  • Kort vreemd vermogen; het is relatief duur om kort vreemd vermogen aan te houden. Hoewel een optimale financieringsstructuur in de praktijk niet bestaat is er in ‘de markt’ wel consensus dat kort vreemd vermogen zoveel mogelijk moet worden vermeden.
  • Langdurig vreemd vermogen; uit de begin- en eindbalans blijkt dat het slado van de hypotheek en de onderhandse lening van De Computerwinkel gedurende het jaar niet is gewijzigd. Dat betekent dat de stijging van de waarde van de bezittingen hetzij uit het Eigen Vermogen hetzij uit kortlopende leningen wordt gefinancierd.
 

 

M/M-model / CAPM

Modigliani & Miller (M/M) als wel het Capital Asset Pricing Model (CAPM) presenteren de zogenaamde irrelevantietheorie. Deze theorie stelt dat financieringsbeslissingen niet bijdragen aan de marktwaarde van de onderneming. De argumentatie hierachter is simpel. Naarmate het aandeel van het vreemd vermogen in het totaal vermogen stijgt zal het risico voor de verschaffers van het eigen vermogen hoger worden. Voor dit hogere risico willen de eigen vermogensverschaffers een hoger rendement. Maar omdat vreemd vermogen ‘goedkoper’ is blijft de gemiddelde vermogensvoet gelijk.
 
  • Risicoprofiel; het CAPM en het M/M model stellen dat de gemiddelde vermogenskostenvoet niet afhankelijk is van de verhouding eigen en vreemd vermogen. Niet de verhouding eigen en vreemd vermogen maar het risicoprofiel van de ondernemingsactiviteiten bepaalt de gemiddelde vermogenskostenvoet. 
  • Perfecte vermogensmarkt; het CAPM model en het model van Modigliani en Miller gaan verder uit van een perfecte vermogensmarkt waar de financiële markten zonder enige frictie werken. Dit is een veronderstelling die de werkelijkheid geweld aan doet. In een latere publicatie van Modigliani en Miller erkennen zij dit. Er bestaan geen perfecte vermogensmarkten.

 

Financieel Hefboomeffect (Financial Leverage)

Modigliani en Miller werken in een latere studie de imperfectie van de winstbelasting uit. De fiscus subsidieert de rentekosten over het vreemd vermogen. Immers deze rentekosten zijn fiscaal aftrekbaar. Hierdoor stellen zij dat de marktwaarde van de organisatie hoger wordt naarmate de organisatie met meer vreemd vermogen is gefinancierd. Hoewel er wel sectoren zijn die sterk zijn gefinancierd met vreemd vermogen zijn er geen ondernemingen die op vrijwillige basis voor 99,9% met vreemd vermogen zijn gefinancierd. Dus ook deze theorie gaat niet op!

Als de kosten van vreemd vermogen lager zijn dan de gemiddelde vermogenskostenvoet wordt er verdiend op het aantrekken van vreemd geld: er wordt een positieve leverage behaald. De verhouding tussen vreemd vermogen en eigen vermogen bepaalt in welke mate dit voordeel wordt behaald. Het zogenaamde hefboomeffect is gelijk aan (rentabiliteit van het totale vermogen - rentepercentage van vreemd vermogen) x (vreemd vermogen ÷ eigen vermogen). Oftewel hoe groter het aandeel van vreemd vermogen in de financiering van de onderneming, des te sterker werkt het hefboomeffect.  

 

Contingency theorie

De winstbelastingen zijn niet de enige tekortkomingen in de financiële markt. Als ook andere imperfecties (zoals faillissementskosten, informatiekosten, transactiekosten en agencykosten) aan de modellen worden toegevoegd dan is de conclusie dat er geen optimale financieringsstructuur bestaat. De contingency theorie stelt dat de optimale financieringsstructuur afhankelijk is van de specifieke situatie van de onderneming (wat natuurlijk altijd waar is). Bij elke onderneming moet een afweging worden gemaakt wat de optimale verhouding is tussen het eigen vermogen en het vreemd vermogen. Waarbij aandacht moet worden besteed aan de gemiddelde vermogenskostenvoet en de kosten die voortkomen uit de imperfecties van de financiële markt.

 

Factoren die Financieringsstructuur bepalen

Op basis van de theorie kan geen optimale financieringsstructuur worden bepaald. In de praktijk blijkt er ook geen optimale financieringsstructuur voor ondernemingen te bestaan. Althans de markt heeft deze nog niet gevonden. Uit onderzoek blijkt dat ondernemingen verschillend gefinancierd worden. Uit onderzoek blijkt echter ook dat er wel factoren zijn die de financiële structuur van organisaties beïnvloeden:

 
  • Winstgevendheid onderneming; geldschieters zijn eerder bereid uit te lenen aan rendabele ondernemingen. De aandeelhouders van hun kant zijn er niet op uit anderen te laten delen in de aanzienlijke winsten. Bijgevolg wordt er eerder ontleend.
  • De bedrijfstak; het zijn de kenmerken van een bedrijfstak die in verband gebracht kunnen worden met de schuldenlast. Ondernemingen die tot een conjunctuurgevoelige bedrijfstak behoren, zouden meer eigen middelen moeten hebben.
  • Marktvorm; de marktvorm is belangrijk. Een monopolist kan zich grotere schulden veroorloven tegen een lager rentetarief omdat toekomstige winsten min of meer gegarandeerd zijn en het risicoprofiel dus laag is.
  • De bedrijfsgrootte; grote ondernemingen hebben weinig schulden op lange termijn. Middelgrote ondernemingen hebben veel schulden op lange termijn. En kleine ondernemingen hebben relatief veel eigen vermogen en weinig schulden op lange termijn. 
  • Overheidsmaatregelen; deze kunnen grote invloed hebben op de optimale financieringsstructuur. Een voorbeeld is de verschillende bejegening van de rentekosten op vreemd vermogen en de winstuitkering.Rentekosten zijn aftrekbaar. Een winstgevende onderneming dient bij een belastingvoet van 40% en een vermogenskostenvoet voor vreemd vermogen van 10% slechts 6% zelf te dragen.

 

De conclusie is dat de theorie geen concrete handvatten geeft voor een optimale financieringsstructuur. De optimale vermogensstructuur is afhankelijk van de bedrijfstak en de marktvorm waarin de onderneming zich in bevindt, de grote van de organisatie etc..

Deel House of Control via Social Media